В течение последних лет проблема государственного долга неоднократно становилась проблемной темой в общественном дискурсе страны. Нынешний премьер-министр Никол Пашинян неоднократно критиковал президента Сержа Саргсяна и его правительства за увеличение государственного долга страны. На сегодня Армения вновь активно увеличивает государственный долг, делаются заимствования. В апреле-августе государственный долг увеличился на 700 млн долларов, что уже довольно существенно.

Сегодня существуют две конфликтующие точки зрения. Согласно первой, государственный долг можно и нужно увеличивать, если удастся привлечь средства под хороший процент и дальше тратить их на инвестиции и вообще вкладывать в развитие. Согласно второй, рост государственного долга приведет к росту нагрузки на фискальную систему страны, а в конечном счете – к кабальной зависимости от кредиторов.

Прежде чем ответить на этот вопрос, рассмотрим, какая у нас ситуация сегодня, какой она была раньше и что вообще делать с государственным долгом?

График 1. Ежемесячная динамика государственного долга Армении (на начало периода, млн. долл.)

Как мы видим, в периоды без кризиса государственный долг стабилен, то есть финансируется, проценты выплачиваются и необходимости в новых заимствованиях нет, тогда как в кризисные периоды долг растет и устойчиво. Кроме того, под конец года обычно берутся заимствования, чтобы покрыть новые выплаты, которые требуется сделать в краткий срок. Однако периодов стабильного госдолга было не так уж много, а в остальное время государственный долг рос. За период, представленный на графике (интервал, по которому данные представляет Минфин), стабильным долг был в октябре 2013-марте 2015 гг. и янв.2018-авг.2019 гг.

Тот рост, который мы видим в последние месяцы, заметен, но не катастрофичен. Также стоит отметить, что в первую очередь он происходит за счет внутреннего долга, который с начала кризиса вырос более чем на 20%.

График 2. Темп роста госдолга за последние 12 месяцев (начало апреля=100)

Весь государственный долг к началу сентября вырос на 9.3% по отношению к началу апреля. Это примерно 5% ВВП, что существенно. Но не так уж существенно, если смотреть в более широком диапазоне (см. график 1) и довольно типично для кризисного периода. Стоит также отметить, что кризис 2020 года тяжелее для экономики, чем кризис 2014-6 гг., хотя и не дотягивает по тяжести до кризиса 2008-9 гг. Тогда и рост долга был куда существеннее. Отметим, что внутренний долг по сравнению с внешним имеет ряд преимуществ. Он, как правило, не приводит к дефолту, а страна не оказывается в зависимости от курса валюты, когда понижение обменного курса приводит к росту долговой нагрузки. Доля внутреннего долга во всем государственном долге (включая долг ЦБ) выросла с 14.5% в начале 2013 года до 19.1% к маю 2018 года, 21.5% к апрелю 2020 и 24% на данный момент.

Именно внешний долг создает риски для экономики и делает ее уязвимой. Но внутренний долг может являться и более тяжелой нагрузкой, поскольку проценты по нему выше и в них заложен риск девальвации драма, который выше, чем у доллара. Поэтому стоит взглянуть на долговую нагрузку как внешним долгом, так и всем долгом.  

График 3. Долговая нагрузка армянской экономики, 1998-2020

Примечание: пересчет основан на переоценке объема ВВП Армении до 2012 года (оценка ВВП по СНС-2008), а также на полном учете государственного долга, включая внутренний долг

Здесь мы видим, что рост долговой нагрузки не такой стремительный как в 2008-9 гг., но превышает середину 2010-ых гг., если говорить о совокупном долге, и не очень существенен, если говорить только о внешнем долге. Для сравнения кризиса с предыдущими в макроэкономике, см.: Экономика Армении на фоне глобального кризиса. Стоит, однако, учитывать, что стремительность роста тогда была вызвана в том числе низкой базой, сформировавшейся в 2005-8 гг. из-за увеличения скорости роста экономики сверх всякой меры, формирования пузыря и завышения курса армянского драма начиная с 2003 года. См.: Изнанка «Кавказского тигра». Ошибки экономической политики Армении в 2000-е гг. и уроки для нынешнего кризиса.

Нынешний кризис, однако, еще не закончился. От кризиса 2008/9 гг. он отличается тем, что спад не столь резкий и быстрый, но более растянутый по времени. Пока что пик кризиса не пройден, поэтому подводить итоги мы, к сожалению, еще не можем.

Потенциальные риски на данный момент заключаются в том, что будут сокращаться внешние резервы из-за войны: Вторая Карабахская война. Начало. Это может привести к тому, что ЦБ захочет пополнить резервы за счет иностранных средств. Другие риски включают в себя: снижение обменного курса драма к доллару, которое очень медленными темпами, но уже начало происходить с конца июня. Вследствие этого, ВВП в долларовом выражении сократится, а на размер долга это, естественно, не повлияет. Еще один риск – углубление кризиса, связанного с коронавирусом и углубление бюджетного дефицита, а также рост расходов на здравоохранение вследствие ожидаемой и уже происходящей второй волны коронавируса в Армении. Все это также приведет к росту заимствования и, как следствие, долговой нагрузки.

Обычно сравнительно комфортной для государства долговой нагрузкой считают долг, не превышающий 50-60% ВВП. Если моя предварительная оценка реализуется (она была сделана до начала войны), то соотношение внешний государственный долг/ВВП достигнет 49%, а совокупный государственный долг составит 65% ВВП. Это довольно много, но все еще не катастрофично. Другое дело, если этот рост продолжится с теми же темпами и в 2021 году. Тогда к 2022 году Армения придет уже с более серьезной долговой нагрузкой, что будет тормозить рост ВВП.

Учитывая, что с 2008 года в Армении долговая нагрузка почти только росла, долгосрочно это выявляет опасную тенденцию. Дело в том, что во время кризисов долговая нагрузка растет, но в остальное время надо стремиться к ее снижению, чтобы к следующему кризису был определенный люфт. Страны, у которых соотношение долга к ВВП достигает 100%, особенно если большая часть этого долга – внешний долг, оказываются крайне уязвимыми перед лицом кризиса; в хороший год соотношение долг/ВВП правильно снижать до того уровня, который был до предыдущего кризиса, чтобы сохранить устойчивость перед лицом будущих кризисов. Греция этим правилом пренебрегала и, в итоге, испытала финансовый, а вслед за ним и макроэкономический шок.

Если посмотреть на государственный долг Армении в контексте, то лучше всего это делать на постсоветском пространстве. Все страны начинали с нулевого долга, кроме России, взявшей на себя имущество и долги СССР. Впрочем, часть долгов России простили, так что изначальная долговая нагрузка для России, хотя и была большой, но довольно быстро сократилась. На постсоветском пространстве ситуация у Армении не лучшая. В 2007 году Армения была на 7 месте по соотношению госдолг/ВВП, в 2013 году на 6 месте, а в 2018 уже на третьем. 

График 4. Сравнение долговой нагрузки стран бывшего СССР

Источник: IMF World Economic Outlook 2020/2.

Довольно благополучная ситуация у стран-экспортеров энергоресурсов. Долговая нагрузка у этих стран куда ниже. А лучше всего показатели у Эстонии. Скорее всего, это показатель качества управления. Но окончательный вывод не буду делать: для этого необходимо глубже изучить структуру долга Эстонии.

В мировом масштабе ситуация в Армении выглядит куда лучше; страна и сейчас находится лишь в середине мирового распределения. По состоянию на 2018 год по размеру соотношения госдолга к ВВП Армения находилась на 93 месте из 185 стран, по которым имелись данные. Однако, как уже было сказано, правильно сравнивать не со всем миром, а именно с постсоветским пространством, поскольку какая-нибудь Бельгия эти долги накапливает куда дольше.

Взглянем на структуру государственного долга. По состоянию на 30 июня 2020 года она выглядит следующим образом.

Примечания:

^a Сумма по отдельным группам может незначительно отличаться от общей цифры по категории из-за округления.

^b При расчете внутреннего долга 1 долл.=483 драм.

^c Включает в себя государственные облигации в иностранной валюте на сумму в 6.7 млн долл., приобретенные нерезидентами. Входит в категорию «Государственные казначейские облигации» и ее субкатегории, но является частью внешнего долга.

^d в том числе на сумму 3,477 млн долл. – долг правительства и 359.2 млн – долг ЦБ.

^e основной прирост внешнего долга пришелся на МВФ в размере ~250 млн долл., еще на 11 млн – от Франции

^f включая 1,039 млн – долг правительства и 115.8 млн долл. – долг ЦБ.

^g До одного знака после запятой; в случае значений меньше 1%, до двух.

Источник: Статистический комитет Армении, расчеты автора

Рассмотрим также динамику внешнего долга (многосторонние и двусторонние кредитные программы, а также заимствования от коммерческих банков) в последние годы, млн. долл. в текущих ценах.

Грант Микаелян